事件:公司披露 2019年中报:实现归母净利润 375.99亿元,同比增长 128.9% (2Q19同比+298.1%),归母综合收益 577.77亿元,同比增长 307.7%(2Q19为 86.3亿元,2Q18为-2.0亿元) ,剔除当期51.54亿元所得税影响等影响后扣非归母净利润同比增长 96.4%至 324.86亿元,业绩符合预期。
   
期限结构加速优化,1H19新单同比增长 2.0%一枝独秀(其中 1Q19/2Q19同比增速分别为 8.9%和-13.2%) 。 1H19首年期交保费达 831.33亿元,占长险首年保费比重为 98.8%,同比提升 9.79pct.,其中 10年期及以上首年期交保费同比增长 68.0%,占比同比提升 18.07个 pct.至 45.8%;趸交保费为 10.20亿元(去年同期为 101.0亿元,主要系银保趸交大幅减少 86.1亿元所致);续期保费总保费占比 66.18%,同比基本持平。公司加快发展长期保障型和长期储蓄型业务,首年期交前十大主销产品中 6款为保障型产品;1H19特定保障型产品保费占首年期交保费的比重同比提升 5.0个 pct.。健康险业务总保费为 624.16亿元,同比增长 29.8%,其中首年期交保费同比增长 17.3%至 55.23亿元,业务结构进一步优化。
   
队伍规模逆势增长,人均产能优化。 公司个险渠道队伍规模达 157.3万人,较上年末增长 9.3%,较 1Q19提升 2.3%,队伍质态持续改善,月均有效销售人力同比增长 38.2%(销售特定保障型产品人力规模同比提升 52.1%)。 个险渠道新单同比 7.53%,我们测算的平均人力基本持平,人均产能同比提升 7.8%至 8027元/月/人。银保渠道转型效果显现,10年期及以上首年期交保费达 40.12亿元,同比增长86.5%,占首年期交保费比重为 23.17%,同比提升 11.74个 pct.。
   
负债结构改善叠加队伍质态规模双升带动 NBV 量价齐升。期末 EV 达 8,868.04亿元,较上年末增长11.5%, 1H19NBV 同比增长 22.7%至 345.69亿元(其中 NBV-FYP 同比提升 1.2%, Margin 从 22.4%提升至 27.2%,个险/银保的 NBV Margin (FYP)分别为 36.6%/21.5%,而上年同期为 32.3%/13.6%),ROEV 达为 8.53%(去年同期为 7.9%)。1H19末剩余边际较上年末增长 8.5%至 7421.77亿元,考虑到去年同期基数较低,我们预计全年 Margin 仍有提升空间。
   
投资收益大幅改善。1H19公司股基投资合计占比为 10.8%,较上年末分别增长 1.38和 0.27pct.,债券配置比例由上年末的 42.2%小幅下降至 40.9%,1H19公司净/总/综合投资收益率分别为4.66%/5.77%/8.24%,而去年同期为 4.66%/3.78%/3.61%,1Q19为 4.31%/ 6.71%/11.3%。EV中投资回报偏差正向贡献为 262.61亿元,拉动期初 EV 增长 3.3%,我们预计全年投资收益+公允价值变动损益同比增长 54.8%。
   
投资建议:全年价值口径量价改善趋势确立。预计 19-21年归母净利润分别为 445.09、440.08和493.65亿元,同比增速为 277.8%、-1.0%和 12.1%(上期预测 451.72、435.71和 507.13亿元),ROAE 由上年同期的 3.6%提升至 12.9%(创出 2011年以来新高)当前收盘价对应 19至 21年 PEV分别为 0.87X、0.76X 和 0.66X,维持增持评级。
   
风险提示:权益市场大幅波动、长端利率单边下行,保障型产品销售不及预期